Produktivita, nebo pád: Evropa stojí před existenční ekonomickou volbou

22. ledna 2026

Analytický tým Solvo, s přispěním Kateřina Havrlant a Dana Vořechovského

Zpráva McKinsey Global Institute (MGI) z roku 2025 Out of Balance: What’s Next for Growth, Wealth, and Debt? analyzuje zásadní nestabilitu moderní globální ekonomiky: bohatství a dluh se oddělily od produktivního výkonu, který by je měl nést. Od roku 2000 se celkové globální čisté jmění téměř zčtyřnásobilo a na konci loňského roku dosáhlo 600 bilionů dolarů, přičemž tento růst byl poháněn především inflací cen aktiv, nikoli skutečnou tvorbou hodnot nebo novými úsporami a investicemi. Svět tak vstoupil do roku 2025 bohatší než kdy dříve, ale zároveň více vychýlený z rovnováhy. Tento vývoj probíhá po většinu 21. století. Nízké úrokové sazby vedly k bujení dluhu a růstu cen aktiv, který nebyl plně podložen hospodářským růstem. Od pandemického vrcholu v roce 2021 došlo jen k mírné korekci.

„Když ceny nemovitostí a akcií rostou rychleji než HDP, kapitál může nepřiměřeně směřovat k odkupu aktiv, často s vysokým zadlužením,“ píší autoři MGI. „To dále zvyšuje tržní ocenění, ale zároveň ochuzuje ekonomiku o investice, které vytvářejí dlouhodobý růst.“

Více než třetina z nárůstu bohatství o 400 bilionů dolarů od začátku století byla podle McKinsey v podstatě jen „papírovým“ ziskem, odděleným od reálné ekonomiky a přibližně 40 % představovala kumulovaná inflace. To znamená, že pouze 30 % odráželo nové investice do reálné ekonomiky. Jinými slovy: každý dolar investic vytvořil více než trojnásobek bohatství, ale zároveň i 2 dolary nového dluhu, který je dnes blízko historických maxim – zhruba 2,6-násobek globálního HDP. Koncentrace bohatství zůstává alarmující: pouhé 1 % lidí vlastní pětinu veškerého bohatství.

Aby bylo možné tento stav napravit, McKinsey identifikuje čtyři scénáře a zkoumá, co je v sázce pro tři největší ekonomiky světa: Spojené státy, Evropu a Čínu. McKinsey uvádí tyto možnosti: „Rozvaha a ekonomika, které jsou v nerovnováze, mohou v tomto stavu zůstat (návrat k éře sekulární stagnace), nebo se mohou vrátit k rovnováze zmenšením rozvahy (reset rozvahy), snížením její reálné hodnoty prostřednictvím inflace (dlouhodobá inflace), nebo rychlejším růstem ekonomiky (akcelerace produktivity).“

Dlouhodobě vysoká inflace by mohla pomoci erodovat nominální dluhy, ale nesla by s sebou toxické dopady na chudší domácnosti, firemní plánování, širší ekonomiku i politickou stabilitu.

Boom produktivity

Akcelerace produktivity je „zdaleka nejlepším výsledkem“, potenciálně poháněným kvantovým skokem v oblasti umělé inteligence, který umožňuje, aby růst dohnal ceny aktiv, aniž by přehříval mzdy a ceny. Pro regiony, jako je Evropa, však zůstává tento cíl neuchopitelnou a existenciální výzvou. Studie upozorňuje, že zatímco některá odvětví zaznamenala výrazné nárůsty produktivity, jiná stagnují, což vytváří nesoulad v celkovém ekonomickém výkonu. Tato nerovnováha nejen brzdí růstový potenciál, ale také prohlubuje majetkové rozdíly. Jak uvádí OECD: „Růst produktivity je klíčový pro zlepšování životní úrovně a jeho stagnace představuje vážnou hrozbu pro ekonomickou odolnost“ (OECD, 2020).

Jak konstatuje MGI: „Obecná doporučení pro dosažení akcelerace produktivity jsou známa. Spojené státy: více spořit (a méně si půjčovat). Evropa: více investovat. Čína: více spotřebovávat. Úspěch či neúspěch jedné ekonomiky při naplňování těchto cílů ovlivňuje šance ostatních dosáhnout nejpozitivnějšího scénáře.“

Zpráva McKinsey kvantifikuje potenciální přínosy: pokud Evropa „zvládne rozhodující krok ke zvýšení konkurenceschopnosti a růstu potřebnému pro akceleraci produktivity, zaznamená vyšší růst a zároveň zvýšení bohatství o 10 %“. V Německu by se to projevilo odhadovaným nárůstem bohatství na hlavu o 25 000 dolarů a výrazným zvýšením růstu HDP do roku 2033.

Definice produktivity: víc než jen efektivita

V rámci konceptu „Out of Balance“ McKinsey definuje produktivitu nikoli jako pouhé snižování nákladů, ale jako hlavní motor tvorby hodnoty, který ospravedlňuje rostoucí ceny aktiv a úrovně dluhu. Moderní produktivita je stále více definována „silou jedniček“ – kdy několik výjimečných firem generuje většinu národních přínosů díky odvážným strategickým krokům a digitální transformaci, nikoli postupnému zvyšování efektivity. Pro McKinsey je růst produktivity „win-win“ scénářem, který umožňuje růst mezd, přebytek pro zákazníky a udržitelné zisky.

Výzkum MGI zdůrazňuje konkrétní oblasti ke zlepšení, zejména zvyšování dovedností pracovní síly a podporu inovací prostřednictvím významných investic. Zprávy jako Accelerating Europe: Competitiveness for a new era (MGI, leden 2024) a Investment: Taking the pulse of European competitiveness (MGI, červen 2024) detailně popisují potřebu výrazného nárůstu produktivních podnikových investic. Současný deficit je výrazný: „velké evropské korporace zaostávaly za americkými protějšky v kapitálových a výzkumných výdajích o 700 miliard dolarů a dosahovaly zhruba o 25 % nižší návratnosti investovaného kapitálu“. K překlenutí této mezery jsou klíčové posuny politik směrem k vyšším investicím do obrany, infrastruktury a umělé inteligence.

Neméně důležité je řešení mezery v dovednostech, jak zdůrazňuje zpráva A new future of work: The race to deploy AI and raise skills in Europe and beyond (MGI, 2024), aby pracovní síla dokázala využít technologický pokrok. To vše podporují i důkazy Světového ekonomického fóra: „země, které upřednostňují digitální transformaci a rozvoj infrastruktury, nejen zvyšují svou produktivitu, ale také vytvářejí konkurenceschopnější ekonomické prostředí“ (World Economic Forum, 2021).

Evropský kontext: existenční mezera

Přestože je potřeba produktivity globální, výzkum zaměřený na Evropu zdůrazňuje prohlubující se „strukturální zpoždění“ oproti Spojeným státům. Evropa může výrazně získat na růstu i příjmech, pokud se vymaní ze současné trajektorie nízkého růstu. Podle European Employers’ Institute (EEI) rostla hodinová produktivita práce v EU za posledních 25 let pouze o 1 % ročně, zatímco v USA o 1,8 %. Do roku 2024 to vedlo k 38% rozdílu v hodinovém výkonu (72 USD/hod. v EU vs. 116 USD/hod. v USA).

Tento deficit podtrhuje přelomová zpráva Maria Draghiho z roku 2024 o budoucnosti evropské konkurenceschopnosti, která zůstala v roce 2025 klíčovým pilířem politické debaty. Draghi varuje, že Evropa čelí „existenciální výzvě“, přičemž 72 % prohlubující se mezery v HDP mezi USA a EU lze v posledních letech přímo připsat produktivitě. Tvrdí, že neschopnost Evropy „přetavit inovace do komercializace“ brání firmám v růstu a činí je zranitelnými vůči globální konkurenci.

Čínský kontext: úspory a spotřeba

Na základě zprávy MGI z roku 2025 Out of Balance: What’s Next for Growth, Wealth, and Debt? je třeba vzít do úvahy, co pro svůj budoucí růst potřebuje čínská ekonomika. Zároveň doplňme pohled zaměřený na rozvahu o několik aspektů, které zpráva MGI neřeší, ale mohou pomoci objasnit předkládaná doporučení. Je také důležité mít na paměti, že všechny změny probíhající v čínské ekonomice budou – vzhledem k jejímu významu v globální ekonomice – mít celosvětové dopady (například pokles úspor a populace v Číně).

Na začátku roku 2026 čelí čínská ekonomika několika vzájemně propojeným strukturálním rizikům. Jejich společnou příčinou je vysoká míra úspor domácností, která se odráží ve vysoké tvorbě hrubého fixního kapitálu, nízkém sklonu ke spotřebě a relativně vysokém obchodním přebytku (ano, i ten je makroekonomickým důsledkem vysokých úspor; relativně k HDP však zdaleka nepatří k nejvyšším na světě a zůstává hluboko pod maximem z roku 2007).

Makroekonomické analýzy často opomíjejí institucionální kvalitu finančního systému a její vliv na alokaci – či spíše misalokaci – zdrojů. V případě Číny jde o klíčový faktor. Pokud Čína něco skutečně potřebuje, pak je to zásadní transformace finančního systému postaveného kolem bankovního sektoru, kterému dominují čtyři velké státní banky. Bohužel zde není prostor toto téma rozvést, ale je nutné jej alespoň zmínit.

Z čistě makroekonomického pohledu musí Čína řešit dlouhodobou nerovnováhu mezi domácí agregátní poptávkou (taženou vysokým sklonem k úsporám) a domácí agregátní nabídkou. Čína je hybridní ekonomikou, převážně založenou na tržních mechanismech (více než dvě třetiny HDP vytváří čistě soukromý sektor), avšak se silným vlivem státu. Díky mimo jiné výše zmíněným státním bankám stát kontroluje alokaci zdrojů mezi sektory – a často i ke konkrétním státním a soukromým firmám –, které Komunistická strana Číny (KS Číny) označila za strategické ve svých střednědobých (typicky pětiletých) a dlouhodobých strategiích (historicky sem patřila těžba a zpracování vzácných zemin, zelené technologie včetně automobilového průmyslu atd.). Právě KS Číny do značné míry určuje podobu čínské ekonomiky a již v minulém desetiletí rozhodla o její transformaci směrem k sektorům s vyšší přidanou hodnotou. V minulosti byl růst tažen rozvojem infrastruktury včetně realitního sektoru, který se vyznačuje relativně nízkou návratností vlastního kapitálu. Investice v těchto oblastech však již v minulém desetiletí vykazovaly nízké mezní výnosy, takže další alokace zdrojů byla ekonomicky stále méně opodstatněná. Investice do infrastruktury pokračují, ale byly přesměrovány do jiných oblastí: energetiky, vodního hospodářství a infrastruktury pro autonomní mobilitu.

Ilustrujme makroekonomický problém Číny několika čísly: hrubé národní úspory ve výši 43 % HDP v roce 2025, míra úspor domácností 34 % disponibilního příjmu (která dále vzrostla během covidu a zůstala vyšší než před pandemií), spotřeba na úrovni 40 % HDP a tvorba hrubého kapitálu 42 %. Dnes je spotřeba nižší a tvorba hrubého fixního kapitálu (obojí relativně k HDP) vyšší než v 90. letech. Jde o vysoce nestandardní hodnoty, které Čína vykazuje dlouhodobě. Ve vyspělých ekonomikách se podíl spotřeby na HDP pohybuje mezi 60–80 %, zatímco tvorba hrubého fixního kapitálu činí 20–25 %. Domácnosti v EU v průměru spoří 14,5 % příjmů, zatímco v USA „jen“ 4 % (ze specifických důvodů).

Obchodní přebytek v roce 2025 pravděpodobně přesáhne 5 % HDP, ačkoli přebytek běžného účtu se pravděpodobně ustálí kolem 2 %. Čína netrpí žádnou zásadní vnější nerovnováhou; je to dáno jak vysokými domácími investicemi, tak regulací kapitálových toků, která brání tomu, aby se extrémně vysoké domácí úspory promítly do větší vnější nerovnováhy.

Téměř celé desetiletí se Peking snaží transformovat ekonomiku směrem k jinému růstovému modelu založenému na domácí poptávce, aby vyřešil vnitřní nerovnováhu. Pro úspěch je nezbytné pochopit příčiny vysokých preventivních úspor domácností.

Prvním faktorem je politika jednoho dítěte zavedená koncem 70. let – pravděpodobně největší politická chyba Teng Siao-pchinga. Dnes patří Čína mezi země s nejnižším poměrem dětí ve věku 0–15 let k populaci ve věku 15–64 let. Data ukazují, že počet dětí má významný vliv na spořicí chování: domácnosti se dvěma dětmi spoří o 10 procentních bodů méně než domácnosti s jedním dítětem. Tato zásadní demografická změna vysvětluje zhruba polovinu nárůstu úspor domácností. Druhým klíčovým faktorem je systém sociálního zabezpečení. Starobní důchody jsou v průměru mimořádně nízké (navzdory výraznému zlepšení v posledních třech letech zůstávají pod 40 % průměrné mzdy) a silně diferencované – jak mezi městem a venkovem (venkovské důchody jsou desetkrát nižší než městské), tak mezi státním a soukromým sektorem (zaměstnanci státu pobírají zhruba dvojnásobné důchody). Po kolapsu státního zdravotního systému na počátku 80. let prudce vzrostl podíl přímých výdajů domácností na zdravotní péči, až na 60 % celkových výdajů. Po nedávných reformách tento podíl klesl zhruba na 30 %, stále však představuje značnou zátěž rozpočtů domácností a vyžaduje preventivní úspory. Třetím faktorem jsou nemovitosti. Ty představují více než polovinu bohatství domácností v Číně; 90 % čínských domácností vlastní bydlení, které tvoří zhruba 70 % jejich celkového bohatství, zatímco přibližně 20 % je drženo v bankovních vkladech. V důsledku probíhající krize na realitním trhu od druhé poloviny roku 2021 se objevil negativní majetkový efekt, který podporuje hromadění prostředků na bankovních účtech.

Peking si je těchto příčin vědom, a proto nedovolil volný pád cen nemovitostí a přísně je reguluje (čímž ovšem krizi prodlužuje). Budování robustního systému sociálního zabezpečení patří mezi nejvyšší priority nového pětiletého plánu na období 2026–2030: rozšíření sociálního pojištění, zvýšení financování existenčních dávek, vytvoření národního systému základní péče o seniory, povinnost zaměstnavatelů přispívat na sociální pojištění za všechny zaměstnance atd. To je první pilíř. Druhý pilíř tvoří plošné dotace na vybrané spotřební zboží. Čína proto nedávno „prodloužila“ dotace na výměnu vozidel s novými energetickými pohony (až 20 000 RMB) do konce roku 2026 a bude také dotovat 15 % prodejní ceny vybrané spotřební elektroniky. Tyto dva pilíře doplňuje obecný posun investiční orientace od fyzického kapitálu k lidskému kapitálu, jehož cílem je podpořit růst produktivity práce a příjmů. Zároveň Čína v září 2024 zavedla rozsáhlý program podpory realitního a akciového trhu – státní instituce jsou povinny nakupovat určitý objem akcií a vybrané instituce mají za úkol bránit prudkým poklesům cen akcií. Pokud se podaří udržet dynamiku, může to časem vytvořit pozitivní majetkový efekt a zvýšit výdaje domácností (tržní kapitalizace čínských akciových trhů v prosinci 2025 činí „pouze“ 69 % HDP, ve srovnání s 338 % na Tchaj-wanu, 181 % v Japonsku nebo 221 % v USA). Na tomto pozadí prochází čínská ekonomika širší transformací směrem k technologicky vyspělým odvětvím s vyšší přidanou hodnotou. Demografická změna – konkrétně stárnutí populace – přirozeně povede k poklesu míry úspor a růstu míry spotřeby.

Čína má komplexní plán, jak zajistit, aby se domácí poptávka za těchto podmínek stala klíčovým motorem růstu. Zároveň si však musíme klást otázku, zda je zvolená cesta správná – nejen pro samotnou transformaci ekonomiky, ale i pro dosažení udržitelného dlouhodobého růstu.

Bariéry „evropské ideální cesty“

Scénář McKinsey „akcelerace produktivity“ – kdy růst HDP dosahuje 3,3 % ročně – vyžaduje strukturální změny, které se Evropě v současnosti nedaří prosadit. Klíčové bariéry identifikované ve výzkumech z roku 2025 zahrnují:

•           Regulační komplexitu: EEI popisuje regulaci jako „tichého partnera“ evropského problému produktivity, který vysává zdroje, jež by jinak mohly financovat výzkum a vývoj.

•           Digitální boom: USA výrazně předběhly Evropu v ICT a AI; hodinová produktivita v tržních službách v USA vzrostla mezi lety 2019 a 2024 o 12,4 %, zatímco v eurozóně jen o 3,8 %.

•           Investiční potřeby: Draghi odhaduje, že Evropa musí investovat dalších 800 miliard eur ročně (zhruba 5 % HDP EU) do dekarbonizace, digitalizace a obrany, aby se vyhnula další stagnaci.

Závěr

Zpráva McKinsey Global Institute Out of Balance slouží jako ostré varování a jasná výzva k akci pro Evropu. Současný stav evropské ekonomiky se vyznačuje nízkou produktivitou, omezenými investicemi a hrozbou sekulární stagnace. Cesta ke zdravější a vyváženější budoucnosti vede skrze „akceleraci produktivity“, poháněnou výrazným nárůstem produktivních podnikových investic, důslednými reformami konkurenceschopnosti a zaměřením na rozvoj dovedností a inovací. Aktivním řešením těchto základních výzev může Evropa uvolnit značný potenciál bohatství a růstu a zajistit si místo v nové, vyváženější globální éře. Pro Evropu jsou sázky nejvyšší. Bez nárůstu produktivity se globální rozvaha nakonec vyrovná prostřednictvím bolestivých korekcí cen aktiv nebo dlouhodobé inflace.

Jak uzavírá Mario Draghi, kontinent si musí vybrat mezi integrací a investicemi, nebo pomalým skluzem k ekonomické bezvýznamnosti. Produktivita už není jen ekonomickým ukazatelem; je předpokladem pro udržení evropského sociálního modelu a globálního postavení.

PŘÍLOHA

Zpráva McKinsey Global Institute (MGI) z roku 2025: Out of Balance: What’s Next for Growth, Wealth, and Debt?

Co je globální rozvaha?

Globální rozvaha shrnuje aktiva a pasiva domácností, vlád a nefinančních i finančních korporací (viz příloha A). Skládá se ze tří propojených částí:

1.        finančních aktiv a závazků držených finančními institucemi, které zprostředkovávají aktiva a závazky ostatních sektorů;

2.        finančních aktiv a závazků držených domácnostmi, vládami a nefinančními podniky, často používaných k financování reálných aktiv, jejichž kapitál nebo čisté jmění drží jiné osoby či instituce;

3.        reálných aktiv a čistého jmění vzniklého jejich vytvořením.

MGI začal globální rozvahu sledovat v roce 2021 a sestavuje ji součtem všech reálných aktiv v ekonomice (včetně nemovitostí, infrastruktury, strojů, duševního vlastnictví a dalších, například komodit) a všech finančních aktiv a závazků (například akcií, dluhopisů, úvěrů, hotovosti a vkladů či penzí) – vše oceněno tržními cenami. Tento „globální“ pohled zahrnuje data z hlavních ekonomik, které dohromady představují více než 70 % světového HDP.